Silver Ring Value Partners Q1 2023 Lettre

courtney

Chers Partenaires:

J'espère que tu vas bien. Il continue d'être difficile pour moi de trouver de nouveaux investissements attrayants qui combinent à la fois la qualité de l'entreprise et une marge de sécurité sous la forme d'un écart important entre le prix et la valeur intrinsèque. Ce n'est pas une déclaration descendante sur le marché. C'est le résultat de l'examen de nombreux candidats potentiels, de la recherche d'un large réseau et de l'impossibilité de trouver quoi que ce soit d'assez attrayant à ajouter à notre portefeuille.

Dans la dernière lettre que je vous ai écrite, j'ai trouvé un petit groupe de candidats prometteurs. Bien que je fasse encore des recherches sur certains d'entre eux, aucun ne s'est avéré aussi attrayant que je l'espérais au départ. Je serais beaucoup plus heureux de vous écrire que j'ai trouvé plein de nouvelles idées dans lesquelles investir. Je suis aussi désireux que n'importe lequel d'entre vous de déployer notre capital à des conditions attrayantes. Cependant, ce que je ne vais pas faire, c'est forcer l'action et faire des compromis sur la qualité ou le prix. Ce serait un bon moyen de perdre notre argent.

Warren Buffett, dans sa lettre annuelle de 2022 aux actionnaires de Berkshire Hathaway, a écrit qu'au cours des 60 ans de Berkshire, une douzaine d'investissements représentaient la quasi-totalité des rendements excédentaires. Le reste de ses investissements n'a pas beaucoup contribué aux rendements de Berkshire en tant que groupe. C'est un investissement tous les 5 ans.

Soyez assuré que je ne suis pas inhabituellement averse au risque et incapable d'engager des capitaux lorsque les opportunités se présentent. Je l'ai fait de nombreuses fois au cours de ma carrière d'investissement de plus de 20 ans. J'ai également appris à faire confiance à mon jugement et à ne pas abaisser mes normes lorsque je ne trouve rien qui franchisse l'obstacle. Au lieu de cela, je l'utilise pour me motiver à regarder plus fort, mais pas à agir plus vite.

La bonne nouvelle est que le calcul de l'attente, que j'expose plus loin dans cette lettre, pardonne tout à fait la patience. Ce calcul ne pardonne pas du tout les importantes pertes en capital permanentes.

Nous avons eu un nouveau partenaire qui nous a rejoint au premier trimestre. Le partenariat est ouvert aux investisseurs à long terme qui souhaitent constituer leur capital en toute sécurité à des taux attractifs et qui utilisent le processus plutôt que les résultats pour mesurer les progrès à court terme.

J'ai apporté le changement suivant au portefeuille au cours du premier trimestre 2023 :

• J'ai quitté la position d'options de vente d'Apple (AAPL), car j'en suis venu à la conclusion que je m'étais trompé sur le degré de surévaluation de l'action. Bien que je pense toujours que son prix est optimiste, les fondamentaux de ces dernières années m'ont fait croire que ma décision initiale d'acheter les options de vente était erronée.

Le calcul de l'attente pour investir

La version "trop ​​longue, je n'ai pas lu" est la suivante : si vous attendez pour investir, votre fourchette probable de résultats se situe entre légèrement en dessous de la moyenne et très bonne. Si vous vous forcez à investir et que vous finissez par commettre une erreur de taille typique, vous pourriez perdre une bonne partie de votre capital. Laissez-moi vous montrer les calculs.

Actuellement, les quelque 1 000 entreprises de qualité que j'ai décrites comme mon terrain de chasse dans la dernière lettre se négocient à un rendement moyen normalisé des flux de trésorerie disponibles (FCF) de 4 % à 4,5 %. Je donne une fourchette car sans faire le travail sur toutes les entreprises individuellement, il est difficile de savoir exactement combien pénaliser le FCF sur les 5 à 10 dernières années pour l'absence d'une véritable récession économique. Si nous supposons que cet univers augmente le FCF d'environ 5 %, un taux de croissance historique typique, cela impliquerait un taux de rendement interne (TRI) d'environ 9 % pour l'achat de ce groupe d'entreprises.

Alors, comparons les scénarios suivants :

Comme vous pouvez le voir, avec ces hypothèses, au pire, nous faisons un peu moins bien que ce que nous aurions pu faire en investissant tout de suite, mais nous avons une très bonne chance de faire beaucoup mieux malgré une attente de 3 ans. En pratique, je ne pense pas que les 3 années entières soient nécessaires, car les bonnes idées sont historiquement venues plus fréquemment que cela, mais je voulais utiliser cette période d'attente pour illustrer ce point.

Disons cependant que nous nous considérons comme M. Stock Pickens McPickens. McPickens n'a pas besoin de se contenter de simples rendements moyens du groupe de 9 %. C'est un homme perspicace, et il trouvera ce titre gagnant même dans un marché difficile. C'est pour ça qu'il est payé, putain !

Peut être. Ou peut-être que McPickens fait une erreur. Dans son désir de trouver des rendements élevés et d'avoir l'air plus intelligent que ses pairs, il devient trop intelligent pour son propre bien.

Disons qu'il achète une entreprise de qualité au rendement FCF moyen de 4,5% disponible aujourd'hui. McPickens a un argument très sophistiqué, soutenu par des tonnes de données et de nombreuses recherches sur le terrain qui lui font croire qu'il s'agit d'une entreprise à forte croissance. Un préparateur, peut-être le prochain Costco ou Amazon !

Sauf que de telles entreprises sont extrêmement rares. Alors, disons que cette fois le marché a eu raison de McPickens, et qu'il était en fait un peu trop optimiste sur le FCF de départ de l'entreprise. Peut-être n'a-t-il pas pleinement apprécié la poussée cyclique des bénéfices actuels. Supposons également que même si l'entreprise qu'il a choisie est encore assez bonne, elle a fini par être mature et ne pourrait pas générer beaucoup plus qu'une faible croissance future à un chiffre. C'est la croissance d'une entreprise mature typique, après tout.

Alors, qu'est-ce que la bravoure visionnaire de McPickens ferait au capital qu'il a investi s'il avait tort?

Il perdrait 50% de son argent.

Soit dit en passant, bien que McPickens ne soit pas une personne réelle, il s'inspire de ma lecture vorace de nombreuses lettres d'investisseurs et de thèses d'investissement. Et peut-être par certaines de mes propres erreurs de type McPickens du passé. En matière d'investissement, l'expérience doit renforcer à la fois la confiance et l'humilité. Le premier sans le second n'est qu'un orgueil injustifié.

Verre OI (OI)

L'entreprise a constamment dépassé les attentes. Plus récemment, la direction a relevé les prévisions de BPA pour 2023 à une fourchette de 3 $ à 3,50 $, en hausse par rapport aux prévisions précédentes de 2,50 $ et plus. Quelles sont les inquiétudes possibles du marché qui expliquent un prix qui valorise toujours l'entreprise à 7 fois le bas des bénéfices attendus pour cette année ?

Compte tenu de ce qui précède, je m'attends à ce que l'un des scénarios suivants se produise au cours des prochaines années :

Mouvement Garrett (GTXAP)

Pour rappel, les actions privilégiées convertibles que nous détenons étaient un titre issu du processus de faillite. Contrairement à la plupart des actions privilégiées, qui sont émises au profit du vendeur et qui sont généralement des titres structurellement peu attrayants, ce titre a été structuré sous la contrainte au profit des acheteurs. En conséquence, il a le meilleur des deux mondes - une forte protection contre les baisses et une pleine participation à la hausse avec les actions.

Hélas, toutes les bonnes choses ont une fin. L'action privilégiée n'a jamais été censée être un titre permanent, mais plutôt un pont vers des jours meilleurs pour l'entreprise, alors que l'intention était toujours de la convertir en actions ordinaires. Alors que la société était sur le point d'atteindre les paramètres de rentabilité auxquels la préférence aurait été convertie en actions, le conseil d'administration a conclu un accord avec les principaux détenteurs de la préférence pour procéder à la conversion.

Nous recevrons nos dividendes accumulés, certains en espèces et d'autres sous forme d'actions supplémentaires, et une action ordinaire pour chaque action privilégiée. Je considère cela comme une évolution négative pour nous, car la protection à la baisse des actions privilégiées serait utile en cas de récession grave, ce qui est une possibilité à ce stade. Désormais, les propriétaires du converti n'auront pas la protection supplémentaire alors que l'économie entre dans une récession probable. Compte tenu de ce qui précède, j'ai l'intention de repenser la taille de la position une fois la conversion effectuée pour m'assurer qu'elle est cohérente avec le nouveau risque/récompense.

Aimia (AIM CN)

Aimia est une société de portefeuille gérée par des investisseurs axés sur la valeur qui fait l'objet d'une conversion d'actifs. Après avoir vendu sa participation minoritaire dans le programme de fidélité Aero Mexico miles l'année dernière, le plan était de déployer le produit dans de bonnes entreprises en exploitation à un prix attractif. Cela permettrait également à l'entreprise d'utiliser ses importants NOL.

Cette année, la société a annoncé qu'elle avait accepté d'acheter deux entreprises. Tuffropes est une entreprise familiale indienne qui fabrique des cordes et des filets spéciaux pour l'industrie maritime. Bozzetto est une entreprise européenne de produits chimiques de spécialité. Dans les deux cas, la direction s'est associée à la même société de capital-investissement à l'origine des idées et qui recevra un pourcentage des bénéfices supérieur à un taux de croissance des bénéfices de 8 %.

De nombreux investisseurs semblent mécontents de ces transactions. Les raisons invoquées incluent le risque accru d'acquérir des sociétés étrangères, le fait de devoir céder une partie de l'économie à la société de capital-investissement, le fait que les multiples de bénéfices payés pour les entreprises acquises n'étaient pas particulièrement faibles, une divulgation insuffisante sur l'économie historique de les sociétés acquises, la frustration générale que l'action n'a pas bien marché et que la direction n'a pas simplement restitué son capital aux actionnaires.

Il est facile de commencer à laisser les émotions guider le récit lorsque l'action n'a pas fonctionné comme les investisseurs l'avaient espéré. Je parierais que si l'action se négociait à 2x ses niveaux actuels, ce qui est plus proche de mon estimation de sa valeur intrinsèque, il y aurait beaucoup moins de plaintes. Cependant, je partage certaines des préoccupations et je voulais partager mon point de vue sur la transformation de l'entreprise et où elle laisse les actions en tant qu'investissement aux prix actuels.

Je reconnais que la divulgation des performances financières historiques des entreprises acquises est insuffisante et j'ai fait part de mes préoccupations à la direction. Je ne suis pas non plus ravi de partager l'économie future des entreprises avec une société de capital-investissement. Cependant, dans les deux cas, la société a pu éviter une enchère, alors peut-être que la société de capital-investissement a ajouté de la valeur. La mesure ultime du succès sera basée sur les rendements que l'entreprise gagnera sur son capital utilisé dans ces deux transactions, et non sur la façon dont elles ont été trouvées ou structurées.

Mon estimation est que les deux entreprises acquises ensemble généreront un bénéfice d'exploitation normalisé qui dépassera légèrement la somme des coûts de l'entreprise, des dividendes privilégiés et des intérêts débiteurs sur la dette sans recours au niveau des filiales que la société a l'intention d'obtenir peu de temps après les transactions. fermer.

En supposant que tout se passe comme prévu, cela devrait laisser à l'entreprise les éléments suivants :

Qu'est-ce qui peut mal tourner ?

En réfléchissant au pire scénario pour mon estimation de la valeur intrinsèque, j'ai fait les hypothèses suivantes :

Le résultat est mon estimation de la valeur du pire cas dans les 3 CAD les plus bas, non loin de l'endroit où se négocie le cours actuel de l'action. Je n'ignore pas le risque que les choses ne se passent pas comme prévu par la direction. Cependant, compte tenu de mon analyse selon laquelle la baisse à long terme de ma valeur la plus défavorable est limitée et que l'action se négocie à moins de la moitié de ma valeur de référence, je maintiens notre position de taille moyenne.

Je vous encourage à considérer les résultats résumés ci-dessous conjointement avec le suivi de la thèse d'investissement ainsi que la discussion des entreprises individuelles dans cette lettre. Toute approche d'investissement qui est jugée sur moins d'un cycle économique et de marché complet est susceptible d'apparaître meilleure et pire qu'elle ne le mérite réellement à différents moments. En fin de compte, c'est la qualité du processus d'investissement et la rigueur avec laquelle il est mis en œuvre qui déterminent le résultat à long terme. Par conséquent, je vous encourage fortement à vous concentrer sur le processus plutôt que sur les résultats à court terme.

* La commission de performance est présentée sur la base du taux de 20 %, qui reflète la majorité des actifs au cours de ces périodes

** L'exposition nette ajustée en fonction des options tient compte de l'utilisation des options en remplaçant leur pondération par la valeur notionnelle ajustée du delta pour chaque option. Bien qu'imparfait, il prend en compte à la fois l'utilisation de couvertures d'options de vente et la présence d'options d'achat

Avis de non-responsabilité : veuillez consulter la section « Avis de non-responsabilité » à la fin de cette lettre.

Comme je me suis engagé à le faire dans le manuel du propriétaire, j'utiliserai ces lettres pour fournir des réponses aux questions que je reçois lorsque je pense que les réponses intéressent tous les partenaires. Ce trimestre, j'ai reçu une question à laquelle je voulais répondre pour le bénéfice de tous. Veuillez continuer à poser des questions ; Je ferai de mon mieux pour y répondre pleinement.

J'apprécie beaucoup les articles que vous publiez, mais les écrire ne vous enlève-t-il pas du temps pour faire des recherches sur les actions ?

Cela m'est venu d'une connaissance d'affaires qui n'est pas impliquée dans le partenariat, mais j'ai quand même pensé qu'il était pertinent d'en parler ici. Premièrement, mon écriture ne se fait pas au détriment de la recherche car je privilégie l'investissement par rapport à d'autres activités. Alors pourquoi j'écris ?

Il y a trois raisons :

Les deux premiers sont explicites, alors laissez-moi plonger dans la troisième raison, le marketing. J'avais l'habitude de penser au marketing comme un gros mot. De quoi avoir honte. Cela m'a pris du temps, mais j'ai finalement compris pourquoi je me sentais comme ça, et aussi pourquoi c'était le mauvais état d'esprit.

Pour une grande partie de l'industrie de la gestion des investissements, le marketing est une partie assez sale de l'entreprise. Pourquoi? Examinons comment l'industrie fait généralement du marketing. La chose à laquelle je veux que vous prêtiez attention, c'est comment, dans ces cas, cela se fait avec une mentalité presque contradictoire du client comme quelqu'un dont il faut profiter plutôt que d'aider.

Stratégie marketing de l'industrie #1 : Le champ d'une centaine de fonds fleurit.

Celui-ci fonctionne comme suit : un complexe de fonds communs de placement lance 100 fonds. Cinq ont des résultats exceptionnels sur 1 à 3 ans, de sorte que l'appareil marketing les vend à des clients sans méfiance. Lorsque l'inévitable retour à la moyenne (la moyenne étant égale aux rendements du marché moins les frais) se produit, ils trouvent cinq autres fonds à commercialiser de la même manière.

L'espoir est de toujours attirer de nouveaux clients et d'essayer de minimiser le taux de désabonnement parmi les déçus en les gardant dans le complexe de fonds communs de placement et en leur vendant le nouveau "fonds de l'année". J'espère que vous pouvez voir comment cela se termine : les clients réalisent un rendement égal à peu près au marché moins les frais, et le complexe de fonds communs de placement réduit ses 0,5 % à 1 % du sommet sans valeur ajoutée. Où sont les yachts du client, en effet.

Stratégie de marketing de l'industrie #2 : Étoile filante

Un gestionnaire de fonds spéculatifs de renom lance un fonds de taille modeste. Il est assis relativement tranquillement jusqu'à ce qu'il atteigne une période de 2-3 ans de grands retours. Peut-être même investit-il de manière à prendre de gros risques pour réaliser la possibilité de gros gains qu'il peut commercialiser. Peut-être pas et il attend simplement le hasard positif, peu importe.

Ayant frappé la séquence chanceuse, il se déchaîne en marketing. Bien sûr, il complète les étonnants résultats récents par un récit. Rien ne se vend comme une histoire sur la "sauce spéciale" qu'il utilise pour produire ces résultats étonnants. Les clients en quête de performances s'entassent, juste à temps pour le retour à la moyenne. Le résultat est que, pondéré en fonction des actifs, ses clients obtiennent un résultat allant de terrible à médiocre, alors que le gestionnaire se fait une belle affaire. Aie.

Stratégie de marketing de l'industrie #3 : Ne pensez pas par vous-même

Cela se fait en commercialisant des ninjas qualifiés dans les arts noirs de la persuasion comportementale. Cela implique généralement une combinaison des éléments suivants :

Preuve sociale – "Saviez-vous que [le grand nom XYZ] a investi avec nous ?"

Rareté - "Ceci n'est disponible que pour les 2 prochains mois, fermant bientôt le fonds, nous avons tellement de succès."

Affinité de groupe - "Faites-nous confiance, nous faisons partie du même groupe."

Réciprocité - "Nous vous aimons, maintenant, aimez-nous en retour."

Changez la question - "Ne répondez pas si vous pensez que nous ferons bien avec vos investissements, répondez à une question différente, comme nous aimez-vous, sommes-nous bien habillés et sommes-nous bien habillés, etc?"

Le but de tout cela est que vous cessiez d'utiliser la partie rationnelle de votre cerveau et que vous passiez au cerveau "reptilien" qui utilise des raccourcis qui favorisent le persuasif pour amener les prospects à prendre des décisions rapides.

Quel est le point commun entre toutes ces méthodes ? Le client est la «marque» qui existe principalement pour fournir de la richesse au gestionnaire d'investissement. Ils ne peuvent pas être trop intelligents ou minutieux dans leur processus de prise de décision, car ces tactiques fonctionnent mieux sur ceux qui recherchent des performances à la traîne et sur ceux qui sont facilement persuadables et qui prennent des décisions impulsives. Malheureusement, il ne semble pas y avoir de pénurie de clients qui correspondent à ces caractéristiques et qui tombent dans le piège de ces tactiques.

Il y a près d'un quart de siècle, j'ai suivi le cours d'investissements à la Sloan School of Management du MIT avec Ken French, de la renommée académique Eugene Fama et Ken French. Dans ce document, le professeur French nous a demandé combien de temps pensions-nous qu'il faudrait à un fonds commun de placement typique pour générer un record de battre le marché que nous pouvons avoir confiance à 90% dans le fait qu'il s'agit de compétences plutôt que de chance. Les conjectures allaient de 3 à 7 ans. Il a ensuite dérivé la réponse sur le tableau – c'était environ 12 ans.

L'industrie se concentre sur 3 ans, et peut-être occasionnellement sur 5 ans. Tout comme les fameuses "stars" de Morningstar. Ces durées n'ont pratiquement aucune signification statistique. C'est pourquoi des études ont montré que les "stars" de Morningstar ont peu ou pas de pouvoir prédictif dans la sélection des gestionnaires de fonds qui surperformeront le marché à l'avenir.

Pourquoi l'industrie agit-elle ainsi? Deux raisons simples : c'est très rentable et ils n'ont pas beaucoup de records de performance impressionnants depuis plus de 12 ans. Ainsi, la prochaine fois que quelqu'un vous parlera de ses résultats à 1, 3 ou 5 ans comme raison principale d'investir, remplacez les mots qu'il utilise par la phrase "nous pensons que vous êtes crédule et que vous êtes une marque facile à faire de l'argent." Alors agissez en conséquence.

Revenons à ce que j'essaie d'accomplir en matière de marketing en écrivant :

Ce que j'ai décrit n'est pas à l'échelle. Cela ne fonctionnerait pas dans une grande société d'investissement – ​​c'est pourquoi j'ai quitté ce monde. Ce n'est pas le chemin vers la valeur nette personnelle la plus élevée - ce n'est pas mon objectif. Au lieu de cela, j'ai la chance de pouvoir pratiquer mon métier avec un groupe de partenaires partageant les mêmes idées avec qui j'aime interagir et qui facilitent mon travail.

Nous sommes une petite tribu de personnes qui pensent à investir de manière rationnelle en mesurant le processus à long terme plutôt que les résultats à court terme. J'espère faire grandir lentement notre tribu au fil du temps, mais jamais au risque de laisser entrer les mauvaises personnes. Cela n'en vaut tout simplement pas la peine.

Je surveille un certain nombre de paramètres pour le portefeuille afin de m'aider à mieux le comprendre et à gérer les risques. Je les surveille à la fois à un moment donné et sous forme de série chronologique pour analyser l'évolution du portefeuille au fil du temps afin de m'assurer qu'il est investi de la manière que je souhaite qu'il soit. Ci-dessous, je partage un certain nombre de ces mesures, ce que chacune signifie et ce qu'elle peut nous dire sur le portefeuille. Au fil du temps, vous devriez pouvoir vous référer à ces tableaux et graphiques pour vous aider à mieux comprendre comment j'applique mon processus.

Prix ​​% Valeur du cas de base

Cette mesure suit le ratio moyen pondéré du portefeuille entre le prix du marché et mon estimation de la valeur intrinsèque de mon cas de référence de chaque titre. Ce ratio est présenté à la fois incluant la trésorerie et équivalents, qui sont évalués à un Price to Value de 100%, et excluant ceux-ci. Toutes choses étant égales par ailleurs, plus ces chiffres sont bas, mieux c'est. Hors liquidités et équivalents, un niveau supérieur à 100 % serait un signal d'alarme, indiquant que le portefeuille se négocie au-dessus de mon estimation de la valeur intrinsèque. Des niveaux entre 90 % et 100 % que je caractériserais comme un drapeau jaune, suggérant que le portefeuille est très proche de mon estimation de valeur. Les niveaux entre 75 % et 90 % sont tièdes, tandis que les niveaux inférieurs à 75 % sont attractifs.

Quintiles de qualité

Comme indiqué dans le manuel du propriétaire, j'évalue la qualité de l'entreprise, de la gestion et du bilan dans le cadre de mon évaluation de chaque entreprise. Je note chacun sur une échelle de 5 points avec 1 signifiant Excellent, 2 Supérieur à la moyenne, 3 Moyen, 4 Inférieur à la moyenne et 5 Terrible. Le graphique qui suit présente la moyenne pondérée de chacune des trois mesures pour les titres en portefeuille.

Portefeuille à risque (PaR)

J'estime le portefeuille à risque (PaR) de chaque position en multipliant le poids de chaque position dans le portefeuille par le pourcentage de baisse entre le prix actuel et l'estimation la plus défavorable de la valeur intrinsèque. Cela m'aide à gérer le risque de perte en capital permanente et à dimensionner les positions de manière appropriée, de sorte qu'aucun titre ne puisse entraîner une perte en capital permanente aussi importante que le reste du portefeuille, à des taux de rendement raisonnables, ne serait pas en mesure de surmonter. Je dimensionne généralement les positions à l'achat pour avoir des niveaux de PaR de 5 % ou moins, et une valeur de PaR de 10 % ou plus à tout moment serait un drapeau rouge. Le graphique ci-dessous présente les valeurs PaR des titres en portefeuille à la fin du trimestre. Les postes sont présentés avec les options le cas échéant.

Ratio cours/bénéfice (P/E) normalisé

Je complète mes estimations de valeur intrinsèque, qui sont basées sur l'analyse des flux de trésorerie actualisés (DCF), avec un certain nombre d'autres mesures que j'utilise pour m'assurer que mes estimations de valeur ont du sens. L'un des plus utiles est le rapport P/E normalisé. Le dénominateur est mon estimation des bénéfices au cours des 12 prochains mois, ajustée pour tout facteur ponctuel/non durable, et si nécessaire ajustée pour la nature cyclique de l'entreprise afin de refléter un environnement économique de milieu de cycle. Le numérateur est ajusté pour tenir compte de tout actif excédentaire (par exemple trésorerie excédentaire) non utilisé pour générer mon estimation des bénéfices normalisés. Une façon d'interpréter ce chiffre est que son inverse représente le taux de rendement que nous obtiendrions sur notre prix d'achat si les bénéfices restaient stables en permanence. Ainsi, un P/E normalisé de 10x serait cohérent avec une attente d'un rendement de 10 %. Bien que l'avenir soit incertain, mon objectif est généralement d'investir dans des entreprises dont la valeur augmente avec le temps. Si j'ai raison dans mon analyse, notre rendement devrait dépasser l'inverse du ratio P/E normalisé sur une longue période de temps. Le graphique ci-dessous représente le P/E normalisé moyen pondéré des actions du portefeuille.

Contrairement à ma dernière lettre, le poème ci-dessous est entièrement de votre serviteur, sans l'aide d'aucun robot IA. Vous pouvez me tenir entièrement responsable de ce qui suit :

Faire rouler les bons du Trésor n'est pas amusant,

Mais je préférerais que notre argent ne soit pas parti.

Si nous essayons d'être trop intelligents,

Notre capital pourrait être perdu à jamais.

La plupart des erreurs révèlent l'impatience, Et une surabondance de zèle.

Nous nous convainquons de faire des actes, Lorsque notre dossier d'investissement manque de suffisamment de faits.

Quand un bon investissement est trouvé, on a un sentiment assez profond.

Nous n'avons pas besoin de débattre si c'est bon, car c'est clairement mal compris.

Je suis heureux de répondre à toutes vos questions. Vos commentaires sont importants pour moi; s'il vous plaît laissez-moi savoir comment je peux améliorer les futures lettres. J'apprécie grandement votre confiance et votre soutien, et je continue de travailler avec diligence pour investir notre capital.

Sincèrement,

Gary Mishuris, CFA, associé directeur, directeur des placements

Silver Ring Value Partners Société en commandite

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Note de l'éditeur:Les puces de résumé de cet article ont été choisies par les éditeurs de Seeking Alpha.

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